◆投资聚焦：凹凸个性教育专注于为二三四线城市提供K12混合式个性化教育项目综合解决方案。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】凹凸教育成立于2011年，致力于为二三四线城市6-18岁青少年提供个性化的教育和服务。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）凹凸教育产品和服务主要包括教育培训、教育研发、双师直播课堂等业务。旗下品牌有在线学习平台跨学网、趣游学、国际留学及智能学习终端AotuPad。公司以直营、加盟和联营模式运营，目前已经在全国近200个城市建立了超过860家学习中心，同期在读学员超10万人，累计培训学员30万人次，成为全国最大的个性化教育培训机构之一。根据17年1月勤上光电公告，凹凸教育17年1月估值约2.6亿元RMB。
 ◆K12课外培训行业：（1）需求端：万亿市场刚性需求，三四线城市爆发在即。中小学阶段共有1.63亿学生和3.26亿家长。我们测算2017/2020年K12课外培训行业市场规模约7000亿元和1.2万亿元，3年CAGR约18%。我们预计一线、二线和三四线城市未来5年CAGR约10%、20%和30~50%。（2）供给端：市场份额高度分散，从完全竞争走向寡头竞争。行业目前竞争格局高度分散，处于完全竞争状态。目前全国约20万家中小学培训机构，新东方、好未来两大巨头的收入占比仅约2%。市场份额有望加速向拥有优秀教研师资和优质教学质量的公司集中，竞争格局有望从完全竞争走向寡头竞争。
 ◆凹凸教育建立“渠道+产品”特色发展模式。（1）深度布局渠道建设：凹凸教育围绕京广线，以华北、华中、华南为重点深耕区域，每年以新增150-250家学习中心的速度扩张，2018年底公司学习中心数量将达到1200家。公司并购学通教育后，在山东、河南、湖南多地布局双师课堂业务，深度布局三四线城市。（2）持续进行内容整合：凹凸教育合作优质企业，进行资源的整合和共享。目前公司已经整合的课程包括大语文产品、麻辣数学等，未来将持续对英语、化学、物理等学科进行优质产品的整合。（3）大数据和人工智能：凹凸教育基于大数据和AI升级学员管理系统CRM，加强对B端和C端的管控，提供更精准的运营服务和学习服务。
 ◆凹凸教育将“一对一模式”升级为“混合式个性化教育”，“AI+双师”趋势渐起。（1）凹凸教育通过AI智能抓取学生学习大数据，精准推荐适合于不同学生的学习方式和班型，以提高班课运营效率和学生学习效率。（2）公司于2014年增加小班，并于2016年增加大班及双师大班。双师直播模式打破名师授课瓶颈，公司的利润水平有望逐步提升。
 ◆重要公告。三垒股份（002621.SZ）：拟并购北京美杰姆教育科技股份有限公司，公司股票自2018年1月19日开市起继续停牌。龙门教育（838830.OC）：2017年度营业收入为3.85～4.1亿元（+60%～+70%），归母净利润为9800～10500万元（+40%～+50%）。开元股份（300338.SZ）：业绩预告：2017年度归母净利润为1.70~1.72亿元（+2789.41%~+2819.41%）。
 ◆投资建议。我们建议关注细分产业链的优质上市/挂牌公司（1）A股教育：文化长城、开元股份、百洋股份、视源股份、科斯伍德、汇冠股份；（2）三板教育：朗朗教育、新东方网、世纪明德、华腾教育、星立方、新道科技、华发教育、培诺教育；（3）美股：好未来、新东方、达内科技、博实乐、海亮教育；（4）港股：枫叶教育、民生教育、宇华教育、新高教集团。
 ◆风险因素。政策风险、市场竞争加剧风险、业务拓展规模不及预期的风险等。